證監會官網顯示，11月18日，蜂巢能源科技股份有限公司（下稱“蜂巢能源”）科創板IPO獲上交所受理，中信證券為其保薦機構，擬募資150億元。

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蜂巢能源專注于新能源汽車動力電池及儲能電池系統的研發、生產和銷售，目前的主要產品為鋰離子電池系統，長城汽車董事長魏建軍間接持有公司40.26%股權，為蜂巢能源實際控制人。

營收表現方面，2019年-2021年蜂巢能源的營收年均復合增長率高達119.42%，但在此期間來自長城汽車的關聯交易占營收比重超過80%。由于蜂巢能源在2018年才脫離長城汽車獨立運營，目前長城方面仍是公司第一大客戶，十分依賴于關聯方“輸血”。

此外，在高強度研發投入、產能爬坡以及原材料采購價格增長等因素影響之下，蜂巢能源在過去三年半中累計虧損超過30億元。

即便持續虧損，該公司仍在加速擴產，今年以來已經宣布新增超180GWh的電池產能。但在動力電池頭部效應明顯、長城汽車整車銷量承壓的背景下，蜂巢能源能否搶到更多市場份額還有待進一步觀察。

01 營收依賴長城汽車

天眼查顯示，蜂巢能源成立于2018年，注冊資本為32.43億元，總部位于江蘇常州。

實際上，蜂巢能源的前身為長城汽車動力電池事業部，自2012年起開展電芯的預研工作，2016年12月成立電池事業部，2018年2月獨立為蜂巢能源科技有限公司。

2018年10月26日，長城汽車公告稱，為實現蜂巢能源的市場化運營，提高其產品競爭力，公司擬通過協議轉讓方式，將蜂巢能源100%股權轉讓給保定市瑞茂企業管理咨詢有限公司（下稱“保定瑞茂”）。

其中，保定瑞茂為保定市長城控股集團有限公司的全資子公司，魏建軍為實際控制人。

2021年11月份，蜂巢能源變更為股份公司。在此前后，蜂巢能源先后進行了七次增資，其中第七次增資發生在2021年12月份，股東大會同意將公司注冊資本由原來的 28.11億元增加至 32.43億元，新增注冊資本由訊奇科技、鹽城豐誠、四川能投等認繳。本次增資價格為14.23元/股。

根據14.23元/股的入股價格，以及本次發行前公司已發行股份總數為32.43億股計算，最后一輪增資時，蜂巢能源估值約為461.5億元。

截至招股書簽署日，魏建軍通過保定瑞茂、長城控股合計控制蜂巢能源40.27%股權，合計控制公司76.81%表決權，系蜂巢能源實際控制人。不過魏建軍僅為蜂巢能源的董事，公司董事長兼總經理由2003年加入長城汽車的楊紅新出任。

同時，國投招商、碧桂園創投、中銀基金、深創投、天津能創、鼎暉資本、三一重工、小鵬汽車、湖北小米基金及深圳大族創投等均為公司股東。

根據招股書，蜂巢能源本次IPO擬發行的股票數量占公司發行后總股本的比例不超過 25%（行使超額配售選擇權之前），募集資金為150億元。以此計算，發行后公司的對應估值約為600億元。

而在短短一年時間里，蜂巢能源的估值增長了近140億元，這其中自然離不開長城汽車的扶持。

招股書顯示，報告期內，公司對關聯方銷售占營業收入的比例較高，主要為向長城汽車銷售動力電池產品，主要為電池包，少量為模組、電芯，使得公司客戶集中度較高。

具體而言，2019年至2022年上半年，公司向關聯方出售商品、提供勞務的金額分別為9.24億元、16.69億元、37.01億元及 19.95億元，占營業收入的比例分別為 99.40%、96.09%、82.73%及53.39%。

蜂巢能源表示，公司積極并持續開拓非關聯方客戶，并已與市場多家主流整車廠客戶建立合作關系。因此，從2021年以來，關聯交易在主營業務中的占比呈現下降趨勢，非關聯交易銷售金額也從2021年1季度的612.57萬元增長至2022年2季度的7.76億元。

這些新開拓的客戶，包括吉利汽車、零跑汽車、東風汽車、嵐圖汽車、小鵬汽車、理想汽車、賽力斯汽車、合眾新能源汽車等，蜂巢能源稱已與上述整車企業達成合作關系。

不過從前五大客戶數據來看，現階段的蜂巢能源仍難以擺脫對長城汽車的依賴。據招股書，2021年公司前五大客戶分別為長城汽車、吉利控股、合眾新能源、金康動力和零跑汽車，銷售占比分別為86.37%、2.36%、2.31%、1.54%和1.43%。

2022年1-6月份，公司前五大客戶分別為長城汽車、合眾新能源、零跑汽車、安仕新能及吉利控股，銷售占比分別為56.95%、10.59%、8.63%、6.78%、5.05%。

02 近三年虧損超30億

招股書顯示，蜂巢能源為專業鋰離子電池系統提供商，專注于新能源汽車動力電池及儲能電池系統的研發、生產和銷售。

公司主要產品包括電芯、模組、電池包及儲能電池系統，并可根據客戶需求為其提供動力電池及儲能產品整體解決方案。

業績方面，2019年至2022年上半年，公司的營業收入分別為 9.29億元、17.36億元、44.74億元及37.38億元；歸母凈利潤分別為-3.26億元、-7.01億元、-11.54億元及-8.97億元。

盡管營收保持高增長，最近三年營業收入復合增長率為119.42%，但公司的凈虧損也在逐年擴大，報告期內累計虧損達到了30.78億元。

蜂巢能源表示，公司尚未盈利且存在累計未彌補虧損，主要是由于公司研發投入強度較高、產能爬坡以及原材料采購價格增長等因素造成。

其中在研發投入方面，2019年-2021 年研發投入金額累計14.79億元，占營業收入比例為20.71%。截至 2021 年末，公司共有研發與技術人員2165人，占公司員工總數比例為26.71%。

值得一提的是，為了和寧德時代爭奪鋰電人才，蜂巢能源不惜和對方打起了官司。據媒體報道，今年2月寧德時代對蜂巢能源及其兩家關聯公司提起訴訟，案由為不正當競爭。

寧德時代認為，2018年至2019年間，9名寧德時代員工在離職后分別加入保定億新咨詢服務有限公司和無錫天宏企業管理咨詢有限公司，為蜂巢能源提供服務，違反了與其簽訂的《保密和競業限制協議》，并要求這9名員工各賠償違約金100萬元。

裁判文書顯示，法院認為蜂巢能源的經營范圍與寧德時代的經營范圍高度重合，可以認定兩家公司為競爭企業關系。今年7月份，雙方收到了福建省寧德市中級人民法院的《民事調解書》，蜂巢能源向寧德時代支付了500萬元和解款。

同時，寧德時代也是蜂巢能源的模組、電芯供應商，2020-2021年采購金額分別為9.35億元和5.45億元。

另外，隨著鋰價不斷上漲，也對蜂巢能源的利潤水平也造成較大影響。

11月16日，澳大利亞鋰礦商皮爾巴拉再次完成鋰精礦拍賣，成交價為7805美元/噸，較10月成交價上漲705美元/噸，再創新高。國內的電池級碳酸鋰現貨均價，最近也維持在59萬元/噸的高位。

蜂巢能源表示，在實際經營過程中，公司與客戶商定的銷售價格調整存在一定的滯后性，無法實時抵消上游原材料價格的上漲對公司經營帶來的沖擊。若2021年平均原材料采購成本上升5%，公司2021年相應的利潤總額降幅為10.97%。

03 能否搶下更多市場？

目前，蜂巢能源在常州、保定、泰州、南京、馬鞍山等地建有生產基地，在鹽城、上饒、南京、遂寧、湖州等地亦開展或計劃開展生產基地的建設。

公司表示，上述生產基地的產能實現需要一定的時間，現有產能能瓶頸較為明顯，尚不滿足現有客戶對鋰離子動力電池的需要。不過，公司的自有電芯/模組生產線產能利用率并不高，2020年至2022年上半年分別為28.16%、62.50%及60.99%。

公司去年披露，規劃在2025年實現600 GWh電池產能。若以每輛新能源車搭載50 KWh電量計算，600 GWh的動力電池可配套1200萬輛新能源車。

公開信息顯示，蜂巢能源今年已公布了六項擴產計劃，涉及182.6GWh的電池產能，總投資額達到676億元。

本次募資的150億元將分別將用于常州、湖州、遂寧三個蜂巢能源動力鋰離子電池等項目及補充流動資金，上述項目的總投資額403.74億元。

實際上，目前國內主要動力電池廠商都在積極擴產。經濟日報根據公開信息整理，以2025年為時間節點，除了蜂巢能源的600 GWh產能規劃，中創新航產能規劃為500GWh，國軒高科產能規劃為300GWh，寧德時代產能規劃為839GWh，比亞迪產能規劃超600GWh。

對于這場產能軍備競賽，業內人士認為，一方面擴產是基于對未來新能源汽車銷量增長的判斷；另一方，則是因為動力電池是一個資本、技術均非常密集的行業，只有快速提升規模效應才能大幅降低成本，才能在市場獲得一席之地。

但豪賭產能擴張的同時，蜂巢能源的市場份額并沒有明顯增加。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟數據，2021年蜂巢能源裝車量占比2.1%，國內排名第6位；2022年1-10月份，公司裝車量占比2.25%，國內排名第7位，裝車量和排名被欣旺達和億緯鋰能超越。

相比之下，同樣由比亞迪分拆的弗迪電池，則實現了裝車量和市場份額大幅攀升。業內人士分析指出，這主要得益于比亞迪新能源車銷量較好，以及外供進度加速。

實際上，蜂巢能源雖然和弗迪電池很像，背后都有一家整車廠商的支持，但長城在新能源車上的發展明顯落后于比亞迪、吉利、長安等國內主流車企。

根據產銷快報，1-10月份長城汽車新能源車累計銷售10.79萬臺，去年同期累計銷量9.8萬輛，同比增長約9%，增速遠低于大盤。

不能通過長城汽車大幅提升裝車量，在上游原材料漲價的情況下，蜂巢能源要想增加外供也不容易。業內預計，隨著動力電池行業頭部效應越發明顯，上游原材料價格維持高位，頭部企業的庫存情況和議價能力較強，激烈的市場競爭將加速實力薄弱的動力電池中小企業出局。

在此背景下，一些二線動力電池企業為了加速提升市場份額，暫時放棄盈利指標，但這對公司的資金形成了巨大考驗。同樣處于第二梯隊的蜂巢能源，因此也走上了激進擴產之路，不過公司能否順利實現上市，還有待進一步觀察。

標簽： 長城汽車 電池系統 營業收入