2022年建材家居企業IPO非常熱鬧，申報企業絡繹不絕。

(相關資料圖)

7月，瑪格家居股份有限公司（簡稱：瑪格家居）更新了招股書，這是繼年初首次提交招股書后，公司二度沖刺IPO。相較于早前沖刺IPO的同行企業來說，瑪格家居在規模方面并不占優勢，同時負債率較高。好在公司采取的經銷商模式給公司貢獻了良好的現金流，預售款和合同負債遠大于應收款規模，這是瑪格家居的優勢。

也是因為經銷商模式存在較大財務造假、虛增收入的空間，瑪格家居過往特殊的經銷商關聯關系也成為外界關注的焦點，也遭到了監管方面的問詢。針對瑪格家居規范、信披、財務等多方面的問題，證監會給瑪格家居發去了39條問詢，萬字有余。面對監管的重重詰問，再次提交招股書的瑪格家居能否順利通關？

原始大股東IPO前套現2.63億離場

每一次IPO均伴隨著造富神話，不少投資人在企業的成功上市后可獲得10倍甚至百倍的回報，于瑪格家居而言，造富神話則發生在IPO前夕的股權騰挪中。

2013年，重慶瑪格裝飾建材有限公司（簡稱：瑪格裝飾）及重慶浩立地產（集團）有限公司（簡稱：浩立地產）出資共同成立瑪格家居，重慶浩立出資1836萬元持股27％。

2014年開始，浩立地產開始了頻繁的股權轉讓之路，先是將持有的瑪格家居27％的股權轉讓給重慶浩立投資管理有限公司（簡稱：浩立投資），幾經易手，瑪格家居27％股權先后被轉至龔政、重慶浩鑰欣手中。

因為上述騰挪股權的接盤方均為自己人，27％股權的價格并未發生變化。

2017年開始，重慶浩鑰欣開始頻繁的股權轉讓，實現套現離場。先以166.67萬元價格轉讓1％股權予零壹咨詢，三個月后又將3％的股權以2550萬元的價格轉讓給零壹咨詢；再將4.99％的股權轉讓給魏盛才，交易對價為5988萬元。

2019年，重慶浩鑰欣將5％的股權分別轉讓給瑞渝投資和德韜建成，交易對價均為5000萬元。2021年11月，重慶浩鑰欣將持有的瑪格家居剩余的6.86％股權悉數轉讓給天瑪咨詢，收獲資金7548.2萬元。

3年6次操作，重慶浩鑰欣將1836萬元的原始出資額以約2.63億元總價轉讓，整體溢價倍數約14.3倍。

注：數據來源瑪格家居招股書，和訊房產整理

8年時間，14倍的回報，對于重慶浩鑰欣來說是筆不錯的交易，但對于處于正在IPO關鍵期的瑪格家居來說則不是好消息。原始股東在IPO前夕套現離場，容易被市場解讀為對上市后瑪格家居的股價和長遠發展缺乏信心，當然也不排除重慶浩鑰欣處于自身資金考量進行套現。

此次轉讓也為資本市場對瑪格資本的定價有一個參考標準，重慶浩鑰欣最后一次股權轉讓的價格是14.67元／股。

企查查資料顯示，重慶浩鑰欣信息科技有限公司工商注冊登記號碼與瑪格家居股份有限公司相同，該號碼為瑪格家居2015年年報登記的號碼，同號碼企業多達28家，多數為重慶浩立以及重慶浩鑰欣系列公司。

瑪格家居法人代表是唐斌，注冊公司電話的則為另一原始股東，多年變化之后，唐斌已經成為瑪格家居的實控人，重慶浩鑰欣已套現離場，而起初注冊持股比例高達73％的瑪格裝飾已與2019年注銷。需要注意的是，唐斌持有天瑪咨詢51％的股權，同時瑪咨詢收購重慶浩鑰欣6.86％股權資金60％來自與中國民生銀行（600016）的并購貸。

這其中究竟發生了什么？為何借錢都要收購該股權？該股權質押是否存在影響唐斌對瑪格家居實控權的情況？就上述疑問，證監會也向瑪格家居發去問詢函。

同時問詢函提及重慶浩鑰欣無法配合公司及中介機構開展進一步的股東核查工作，天瑪咨詢受讓股權是否存在代持的可能。結合上文提及的重慶浩鑰欣登記號碼與瑪格家居存在一致的情況，重慶浩鑰欣與唐斌之間是否存在其他關聯關系成為市場關注的焦點。

第一大經銷商門店曾為實控人所有

家居企業收入來源有著清晰的結構，就瑪格家居而言，其收入主要依賴經銷商模式。招股書資料顯示，截至2021年12月31日，公司在全國范圍內的經銷商合計701家，經銷門店778家，覆蓋全國31個省級行政區。

同時，2019年-2021年，瑪格家居通過經銷商模式實現的收入分別為7.99億元、7.98億元以及9.93億元，占主營業務收入的比重分別為98.44％、96.82％和98.29％。從收入占比來看，瑪格家居對經銷商模式依賴度非常高。

但同時需要注意的是，家居行業很多的業績造假也往往源自經銷商，經銷商數量龐大且復雜，要追查的難度非常大，所以在家居企業IPO的過程中，經銷商的異常情況往往是監管和市場關注的重點。

以瑪格家居來說，個體戶張慶偉在2018年1-3月再重慶從事經銷商活動，而張慶偉目前為公瑪格家居的員工，2016年，唐斌及高琴將其共同持有的瑪格重慶區域的門店轉讓給張慶偉。個體戶張慶偉為瑪格家居控股股東、實際控制人唐斌以及董事、副總經理高琴共同控制的經營主體，為瑪格家居的關聯方，重慶市主城區經銷商的實際控制人為唐斌和高琴。

據招股書披露，在2018年4月，張慶偉與歐亞琴簽訂《店鋪整體轉讓協議》，自2018年4月1日起，由歐亞琴接手經營重慶主城區域經銷商，并強調歐亞琴與發行人、唐斌、高琴及張慶偉均不存在關聯關系。

按照招股書所說，張慶偉是2018年1-3月在重慶從事經銷商活動，那2016年開始唐斌和高琴轉讓的所有瑪格重慶區域門店是否也是張慶偉在經營。同時，2018年4月張慶偉就未在經營重慶門店，為什么到2019年末，個體戶張慶偉仍欠瑪格家居733.47萬元貨款？

圍繞這個與瑪格家居有著千絲萬縷聯系的張慶偉，系列疑問浮出。

更為關鍵的是，接手經營重慶區域經銷商的歐亞琴則連續3年為瑪格家居第一大經銷商。

據招股書披露，2019年-2021年，重慶一粟聯創家居有限公司（簡稱：重慶一粟）的銷售金額分別為1398.26萬元、1494.87萬元以及1751.95萬元，均為第一大經銷商。而這里顯示的重慶一粟包含了南岸區柒玖木地板經營部，均為歐亞琴實際控制的企業。

而據瑪格家居披露的第一份招股書顯示，重慶一粟2018年的銷售金額約為703.04萬元，為公司第三大經銷商。在接手張慶偉的門店后，一年銷售基本實現翻倍，坐上了第一大經銷商的交椅。

以此來看，張慶偉所持有的門店經營規模并不小，在2016年，為什么唐斌會把瑪格重慶門店轉給張慶偉，瑪格家居與重慶門店的資金往來，以及是否對第一大經銷商歐亞琴之間存在未披露的其他聯系，以及是否還有其他經銷商存在類似的特殊關系或者關聯關系，這些都讓市場充滿擔憂。就存在的疑問，監管方面也對瑪格家居進行了問詢，瑪格家居收入的真實性有待進一步確認。

規模較小負債高于同行

對于IPO公司來說，除了合規之外，公司的財務數據也是市場關注的焦點。以瑪格家居來說，2019年-2021年營業收入分別為8.2億元、8.3億元、10億元，2020年及2021年分別同比增長1.8％、22％。

在目前市場上公開財務市場的家居企業來說，瑪格家居屬于規模比較小的。同時凈利潤方面，2019年-2021年1億元、9853萬元以及1.09億元，凈利潤率分別為12.1％、11.7％以及10.6％，盈利能力處于輕微下滑階段。

從負債方面看，2019-2021年，瑪格家居分別為56.9％、52.7％以及52.6％，整體處于下降中，但仍整體高于同行水平。負債率平穩下降，同時連續三年瑪格家居籌資活動產生的現金流凈額為負，看上去并不愁錢。

同時2019年和2021年投資活動產生的現金流均為負，公司正在擴大生產。

業內人士分析指出，瑪格家居在擴張中，對于資金存在一定需求，但仍在努力降低負債。其中一個原因，公司負債高于同行，負債持續走高擔心市場不買賬，所以在盡力降低負債率。

經銷商模式體現在財務指標方面則是應收款規模小，預收款和合同負債規模較大，這也是瑪格家居財務指標的一大優勢。數據顯示，公司2019-2021年應收票據、應收款與其他應收款合計分別為2338萬元、1453萬元以及1859萬元，整體處于下降中，而同期公司的預收款和合同負債分別為1.04億元、1.08億元以及1.01億元，預售款規模遠大于應收規模。當然，這需要建立在營收等數據真實的基礎上。

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